核心产品遭集采双重打击收入暴跌融资融券开户条件，创新药研发高投入低产出，石药集团正深陷业绩滑坡与转型遇阻的双重困境。
业绩连续5季度下滑：营收 132.73 亿同比降 18.5%，退至 2020 年水平
近期，石药集团(01093.HK)的中期业绩引发市场高度关注。2025 年上半年，公司实现收入总额 132.73 亿元，较去年同期大幅下滑 18.5%；归母净利润 25.48 亿元，同比下降 15.64%。这已是自 2024 年第二季度起，公司连续第五个季度出现营收下滑，且降幅较 2024 年全年的 7.8% 进一步扩大，营收规模回落至 2020 年同期水平，业绩压力凸显。
成药板块拖累明显：占营收 77% 的核心业务收入降 24.4%，肿瘤业务暴跌 60.8%
业绩下滑的核心症结集中在占总营收 77% 的成药板块。2025 年上半年，该板块收入 102.48 亿元，同比锐减 24.4%，其中细分领域普遍承压：肿瘤业务收入下滑 60.8%，神经系统药物下降 28.3%，心血管药物降幅达 29.3%。尤为突出的是，抗肿瘤业务已连续 7 个季度下滑，且降幅持续扩大，成为拖累成药业务的 “重灾区”，而这与核心产品受集采政策冲击直接相关。
集采双重打击：多美素降价 89%、津优力下滑超 50%，收入贡献大缩水
集采政策对石药集团两款核心抗肿瘤产品的冲击持续发酵。2024 年，公司抗肿瘤板块收入 44 亿元，同比下降 28.3%；2025 年上半年进一步降至 10.51 亿元，降幅扩大至 60.8%。具体来看，津优力(长效升白剂)2024 年在京津冀 “3+N” 集采中降价 58%，2025 年第十批国采又以最低价中选，叠加医院渠道流失，上半年收入同比下滑超 50%；多美素(脂质体阿霉素)2024 年集采降价 23% 后，2025 年第十批国采降幅进一步扩大至 89%，尽管销量增长 12%，但收入贡献同比减少 78%，直接拖累抗肿瘤板块收入下降约 8 个百分点。
努曼陀罗商业战略咨询董事长霍虹屹指出，60.8% 的抗肿瘤业务跌幅，既反映了集采政策对行业的普遍性影响 —— 同类企业均面临类似结构性冲击，也暴露了石药集团产品结构单一的短板。多美素、津优力曾是营收支柱，却因缺乏替代产品和创新支撑，在政策冲击下抗压能力不足，凸显企业核心竞争力的薄弱环节。
依赖授权收入 “补缺口”：10.75 亿占成药收入 10.5%，可持续性存疑
为缓解药品销售收入下滑压力，石药集团的授权收入成为重要补充。2025 年上半年，公司授权收入 10.75 亿元，占成药业务收入的 10.5%，主要来自 SYS6005(ROR1 ADC)、伊立替康脂质体等创新药对外授权的首付款及里程碑付款，在一定程度上抵消了药品销售 43.76 亿元的同比降幅，使得净减少额收窄至 33.01 亿元。但这种收入模式暗藏风险：一方面，授权收入属于非经常性收入，不具备持续稳定性；另一方面，尽管其毛利率超 90%，但需分摊 26.83 亿元的研发费用(占成药收入 26.2%)，实际利润贡献或不及核心药品。
研发投入 26.83 亿占比 20.2%，5 年超 150 亿仅 12 款产品报产，转化效率待提升
从研发端看，石药集团 2025 年上半年研发费用 26.83 亿元，占营收比例 20.2%，高于行业 15%-18% 的平均水平，但投入产出效率偏低。数据显示，近五年公司累计研发投入超 150 亿元，仅 12 款产品递交上市申请，其中处于 Ⅲ 期临床及以上阶段的创新药不足 5 款。核心 ADC 管线 SYS6010(EGFR ADC)虽获 FDA 快速通道资格，但 Ⅱ 期临床 ORR(客观缓解率)仅 39.2%，低于同类竞品，且≥3 级不良反应发生率达 49.8%，商业化前景存在不确定性。
霍虹屹分析，研发投入高但产出滞后，是传统药企转型创新药的共性难题。石药集团的情况反映出转型中的三大误区：一是研发资源分散，未聚焦核心管线与临床转化关键节点；二是对创新药研发、审批、商业化的长周期认知不足；三是 BD(商务拓展)交易中过度追求金额，忽视里程碑条款的可行性。他认为，唯有集中资源攻坚潜力资产，强化效率管理，才能提升研发投入回报。
多重难题待解：转型遇阻下的估值与经营风险
石药集团的中期业绩并非短期波动，而是产品结构单一、研发转化不足、政策应对滞后等问题的集中爆发。尽管公司通过对外授权和股份回购试图提振市场信心，但在创新药研发 “马太效应” 加剧的当下，竞争力弱化趋势难以逆转。对于投资者而言，需警惕营收下滑、毛利率压缩、现金流恶化形成的负反馈循环，以及创新管线失败可能引发的估值下修风险。
(提醒：内容来自：石药集团2025年中期业绩、石药集团官网、华夏时报等公开新闻报道。文中观点仅供参考，不作为投资建议。)
尾声：
“ 石药集团的业绩困境，是医药行业政策变革与企业转型阵痛交织的缩影。如何平衡集采政策下的产品定价与市场份额，破解研发投入与产出失衡的难题，重构核心竞争力，不仅是石药集团亟待突破的关卡融资融券开户条件，也是众多传统药企在创新转型路上必须直面的考题，其破局之道或将为行业发展提供重要镜鉴。”